近日公司披露年報:2015年實現啤酒收入32.37億元,同比增加4.99%,主要受益于啤酒單價上升。歸屬于上市公司股東的凈利潤-6567.84萬元,同比下降189%;基本EPS為-0.14元。公司擬派發(fā)紅利0.2元/股。

　　剔除資產減值影響主業(yè)實際盈利超過2億元,預計2016年資產減值較少和關停工廠減虧合計3.5億元左右。15年公司資產減值損失3.45億元,去年同期1.91億元,正常年份僅4000多萬元。包括固定資產減值損失1.89億元(去年同期2535萬元)、存貨跌價損失7867.63萬元(去年同期1.58億元)、山城商標減值5120.06萬元。隨著公司產能結構和品牌組合梳理完成,資產減值損失將低于正常年份,同時考慮到關閉綦江、柳州、九華山、永川、黔江和六盤水等虧損工廠,2016年公司業(yè)績有望大幅提升。

　　整體銷量隨行業(yè)下滑,但升級產品大幅增長。公司啤酒銷量98.95萬噸,同比下降5.55%,其中重慶和樂堡品牌銷量同比分別增長363%和 65%。噸酒價格上漲至3272元/噸,同比增加12.08%。國際品牌方面,嘉士伯和樂堡品牌銷量占比已經達到15%(去年同期略超10%)。15年 12月,嘉士伯授權許可重慶啤酒繼續(xù)使用嘉士伯及樂堡商標,同時將凱旋1664白啤酒(Kronenbourg1664Blanc)及怡樂仙地 (JollyShandy)商標授權許可公司使用。預計2016年噸酒價格仍將保持快速增長。

　　嘉士伯在全球推廣FundingtheJourney和SAIL’22項目,重慶啤酒費用率有望逐年下降。隨著嘉士伯兩大項目(包括公司產品結構梳理、減員節(jié)流等計劃)在全球的推廣,重慶啤酒在15年對管理架構進行了調整,在公司本部設立管理總部的同時,對執(zhí)行生產職能的各分公司實行車間化管理,削減了其自身綜合管理職能,將原計入管理費用的部分計入制造費用。公司2015年啤酒類毛利率37.17%,同比減少7.68pct;管理費用率 7%,同比減少7.52pct;銷售費用率14.74%,同比增加1.48pct。公司還與巴黎銀行合作開發(fā)了資金池業(yè)務,財務費用率減少 0.88pct,降至1.31%。公司經營性現金流4.48億元,同比增加8.24%。

　　嘉士伯在華資產注入公司窗口期臨近。嘉士伯在2013年10月收購重慶啤酒時曾做出避免潛在同業(yè)競爭的承諾,將在2013年起4至7年并爭取在更短時間內,按照符合國際慣例的合理估值水平,將其與重慶啤酒存在潛在競爭的國內啤酒資產和業(yè)務注入重慶啤酒。目前嘉士伯在華資產除重慶啤酒外,還有嘉士伯(廣東)、大理啤酒、烏蘇啤酒、華獅啤酒、金山啤酒等,估算與公司體量接近。

　　盈利預測與投資建議。考慮到資產減值損失較少、關停工廠減虧以及主業(yè)快速增長,我們預計公司2016-2018年EPS0.58/0.72 /0.88元。維持目標價17.5元,對應2016年30倍PE,現價13.33元,對應2016年23倍PE,上調至“買入”評級。

　　主要不確定因素。行業(yè)競爭持續(xù)激烈,啤酒消費繼續(xù)下滑。